다크 풀 거래 시스템

어두운 수영장 소개.

어둠의 웅덩이는 증권 거래를위한 사적 교환이나 포럼에 불길한 말입니다. 증권 거래소와 달리 다크 웅덩이는 투자자가 접근 할 수 없습니다. "유동성이 풍부한 어두운 수영장"이라고도 불리는이 회사는 투명성이 완전히 결여되어 있기 때문에 이름이 붙여졌습니다. 다크 풀은 주로 대규모 주문으로 시장에 영향을 미치지 않고 결과적으로 거래에 대한 불리한 가격을 얻는 것을 원하지 않는 기관 투자가의 블록 거래를 촉진하기위한 것이 었습니다. 마이클 루이스 (Michael Lewis)의 베스트셀러 "플래시 보이즈 (Flash Boys : A Wall Street Revolt)"에서 어둠의 웅덩이가 매우 좋지 않은 빛을 띠지 만 현실은 그들이 목적을 달성한다는 것입니다. 그러나 투명성이 결여되어있어 소유주가 잠재적 인 이해 상충과 고주파 거래자의 약탈 거래 관행에 취약해질 수 있습니다. ( "IEX가 약탈 적 유형의 고주파 거래에 어떻게 대처하고 있는지"를 참조하십시오.)

어두운 수영장에 대한 이론적 근거.

어두운 수영장을 둘러싼 논쟁은 최근의 혁신이라고 생각하게 만들지 만, 1980 년대 후반부터 실제로 발생했습니다. 최근 미국에서의 비 외환 거래는 6 년 전 16 %에 비해 2014 년 미국 주식 거래의 약 40 %를 차지했습니다. 다크 풀은 업계 관계자가 발표 한 수치에 따르면 2014 년 현재 미국 거래량의 15 %를 차지하는 외환 거래 추세의 최전선에 서 있습니다.

어둠의 웅덩이가 생겨난 이유는 무엇입니까? XYZ 주식의 100 만주를 비 교환 거래의 출현 전에 판매하고자하는 대형 기관 투자가가 사용할 수있는 옵션을 고려하십시오. 이 투자자는 (a) 하루나 이틀 동안 플로어 트레이더를 통해 주문을 처리하고 괜찮은 VWAP (볼륨 가중 평균 가격)를 기대할 수 있습니다. (b) 주문을 5 개 말로 나누어 하루에 20 만주를 팔거나, (c) 대량 구매자가 남아있는 주식의 전체 금액을 기꺼이 부담 할 때까지 소량을 팔아야합니다. 투자자가 (a), (b) 또는 (c)를 선택했는지 여부에 관계없이 투자자의 신원 또는 의도를 유지할 수 없으므로 XYZ 주식의 100 만주 판매로 인해 시장에 미치는 영향은 여전히 ​​상당 할 수 있습니다 증권 거래에서 비밀. 옵션 (b)와 (c)를 사용하면 투자자가 나머지 주식을 팔려고 기다리는 동안 그 기간의 하락 위험도 상당했다. 다크 풀 (dark pool)은 이러한 문제에 대한 하나의 해결책이었습니다.

왜 어두운 수영장을 사용합니까?

이것을 제도적 투자자가 1 백만 주식 블록을 팔기 위해 어두운 수영장을 사용하는 현재 상황과 비교하십시오. 투명성의 부족은 실제로 기관 투자가가 선호하는 방식으로 작용합니다. 그 이유는 거래가 매매가 증권 거래소에서 집행되는 경우보다 실현 된 가격을 초래할 수 있기 때문입니다. 다크 풀 참가자는 집행 전에 거래소에 거래 의도를 공개하지 않기 때문에 일반인에게 공개 된 주문서가 없다는 점에 유의하십시오. 거래 실행 세부 사항은 지체 된 후에 통합 테이프에만 공개됩니다.

기관 투자자는 대형 투자자 전용 포럼이기 때문에 어두운 수영장에서 전체 주식 블록 구매자를 확보 할 수있는 기회가 더 많습니다. 따옴표가 매겨진 입찰가와 물가의 중간 값이 거래에 사용되면 가격 상승 가능성도 존재합니다. 물론, 이것은 투자자가 제안한 판매 정보가 누설되지 않았으며 다크 풀이 고주파 거래 (HFT) 포식자에 취약하지 않으며 투자자의 거래 의도를 알게되면 전면 실행에 참여할 수 있다고 가정합니다 .

어두운 수영장의 종류.

2017 년 5 월 현재 SEC에 등록 된 암흑 웅덩이는 40 개가 넘으며 다음 세 가지 유형으로 구성됩니다.

브로커 - 딜러 소유 :이 다크 풀은 고객을 위해 대형 브로커 - 딜러가 설립했으며 독점 ​​거래자도 포함 할 수 있습니다. 이러한 어두운 수영장은 주문 흐름에서 자체 가격을 끌어 내므로 가격 발견 요소가 있습니다. 이러한 어두운 수영장의 예로는 Credit Suisse의 CrossFinder, Goldman Sachs의 Sigma X, Citi의 Citi Match 및 Citi Cross, Morgan Stanley의 MS Pool 등이 있습니다. Agency broker 또는 exchange-owned : 이들은 교장이 아닌 대리인 역할을하는 어두운 수영장입니다. 가격은 NBBO (National Best Bid and Offer)의 중간 지점과 같은 거래소에서 파생되므로 가격 발견이 없습니다. 대리점 브로커 어두운 수영장의 예에는 Instinet, Liquidnet 및 ITG Posit이 포함되며 Exchange 소유 Dark Pool에는 BATS Trading 및 NYSE Euronext가 제공하는 것이 포함됩니다. 전자 마켓 메이커 : Getco 및 Knight와 같은 독립 사업자가 제공하는 다크 풀입니다. 이들은 자신의 계좌를 주체로 운영합니다. 브로커 - 딜러 소유의 다크 풀과 마찬가지로 거래 가격도 NBBO에서 계산되지 않으므로 가격 발견이 있습니다.

장점과 단점.

어두운 수영장의 이점은 다음과 같습니다.

시장 영향 감소 : 이전에 언급했듯이 다크 풀의 가장 큰 장점은 대규모 주문의 경우 시장 영향이 크게 감소한다는 것입니다. 낮은 거래 비용 : 어두운 수영장 거래는 교환료를 지불 할 필요가 없으므로 거래 비용은 더 낮을 수 있지만 입찰 요청 중간 지점을 기반으로하는 거래는 전체 스프레드를 초래하지 않습니다.

다크 풀에는 다음과 같은 단점이 있습니다.

교환 가격은 실제 시장을 반영하지 않을 수 있습니다. 브로커 - 딜러 및 전자 마켓 메이커가 소유 한 다크 풀의 거래량이 계속 증가하면 거래소의 주가는 실제 시장을 반영하지 않을 수 있습니다. 예를 들어, 잘 알려진 뮤추얼 펀드가 회사 RST 주식의 20 %를 소유하고 어두운 수영장에서 판매하는 경우, 지분을 매각하면 펀드가 좋은 가격을 얻을 수 있지만 RST 주식을 구입 한 부주의 한 투자자는 펀드 판매가 공개 된 후에 주식이 잘 붕괴 될 수 있기 때문에 너무 많은 돈을 지불했다. 풀 참가자는 최고의 가격을 얻지 못할 수 있습니다. 어두운 수영장에서의 투명성 부족은 수영장 거래자가 최상의 가격으로 거래되었음을 보장 할 수 없으므로 수영장 참가자에게 효과적 일 수 있습니다. Lewis는 "Flash Boys"에서 브로커 - 딜러가 미국 시장에서 차지하는 비중이 적을 경우에도 중개인 - 딜러의 다크 풀 거래가 수영장 내에서 처리된다는 사실을 지적합니다. Lewis가 말한 것처럼, 어두운 수영장의 불투명도는 브로커 - 딜러의 독점 상인이 수영장 고객과 거래하거나 브로커 - 딜러가 어두운 수영장에 대한 특별한 액세스를 HFT 회사에 판다면 이해 상충을 야기 할 수 있습니다. HFTs에 의한 약탈 거래의 취약성 : 어두운 수영장에 대한 최근의 논란은 어두운 수영장 거래가 어두운 풀을 핑 소리 내기와 같은 전술을 채택하는 일부 HFT 회사의 약탈 거래 관행에 이상적인 사료라는 Lewis의 주장에 의해 박차를 가했다 숨겨진 주문을 처리 한 다음 전면 실행 또는 지연 시간 재 매매에 종사하십시오. 작은 평균 거래 규모로 인해 어두운 수영장에 대한 필요성이 줄어들고 있습니다. 다소 놀랍게도 어두운 수영장의 평균 거래 규모는 약 200 주로 감소했습니다. 거래 시장에서의 손실을 막으려하는 뉴욕 증권 거래소 (NYSE) 어두운 수영장 및 대체 거래 시스템에 대한 비중을 고려할 때이 작은 거래 규모로 인해 어두운 수영장에 대한 영향력이 적다고 주장합니다.

커브 호소.

최근의 HFT 논란은 어두운 수영장에 대한 상당한 규제 관심을 불러 일으켰습니다. 규제 당국은 일반적으로 투명성이 결여되어 의심의 여지가있는 어두운 수영장을 보았으며 논쟁은 항소를 억제하려는 새로운 노력으로 이어질 수 있습니다. 다크 풀 및 기타 오프 - 익스체인지 장소에서 시장 점유율을 환매하는 데 도움이 될 수있는 한 가지 조치는 증권 거래위원회 (SEC)가 "트레이드 - 인"규칙을 도입하기위한 시범 제안 일 수 있습니다. 이 규칙은 브로커가 공공 시장에서 사용할 수있는 것보다 의미있는 가격으로 거래를 수행 할 수없는 한 고객 거래를 어두운 풀 대신 거래소로 보내도록 요구합니다. 시행한다면, 이 규칙은 어두운 수영장의 장기적인 생존 가능성에 심각한 도전을 제기 할 수 있습니다.

결론.

다크 풀은 뮤추얼 펀드 및 연기금과 같은 구매 기관에 가격 및 비용상의 이점을 제공하며, 이러한 혜택은 궁극적으로 이러한 자금을 소유 한 개인 투자자에게 발생합니다. 그러나 다크 풀은 투명성이 부족하여 HFT 회사의 소유주와 약탈 거래 관행에 의한 이해 상충에 취약합니다. 최근의 HFT 논란은 어두운 수영장에 대한 규제 관심을 증가 시켰고 제안 된 "trade-at"규칙의 이행은 장기 생존 가능성에 위협이 될 수 있습니다.

어두운 수영장에서 빛을 흘리고 있습니다.

Luis A. Aguilar 위원.

오늘날위원회는 국가 시장 시스템 (NMS) 주식을 거래하는 대체 거래 시스템 ( "ATS")에 대한 규제 체제 개선이 필요하다고 제안했다. 나는이 제안을지지 할 것이다. 시장 참여자들이 오늘날의 주식 시장의 비잔틴 구조를 탐색하려고 할 때 정보에 입각 한 결정을하도록 도울 수 있기 때문이다.

오늘날 시장에서 ATS가하는 역할.

ATS는 1960 년대 후반에 처음으로 등장했지만, 2005 년위원회의 Regulation NMS 도입 이후 진정으로 번성하기 시작했습니다. [2] 오늘날위원회에 등록 된 40 개 이상의 활성 ATS가 있고 [3], NMS 주식을 거래하는 사람들은 지난 2 년 동안 여러 번 주식을 거래 한 것의 거의 18 %를 차지했습니다. 4] 이 수치는 ATS가 NMS 주식 거래의 약 4 %를 차지한 2005 년 이후로 4 배 이상 증가한 수치입니다. 실제로 일부 ATS는 소규모 거래보다 통합 볼륨의 더 많은 부분을 실행합니다. [6] 최근 수년간의 ATS의 증가는 시장 변동성의 억제 된 기간의 연장과 매력적인 요금 구조, 가격 개선 및 빠른 처리 속도와 같은 특정 이점을 제공하는 ATS의 능력을 포함하는 요인의 합병의 결과입니다 , 다른 사람 사이에서. [8]

그러나 최근 몇 년간 ATS가 부상 한 가장 큰 촉매제는 제도적 투자자들이 시장을 움직이지 않고 대형 주식을 거래 할 필요성이 커지고 있다는 것입니다. [9] 이러한 필요성은 새로운 것은 아니지만 [10], 알고리즘 거래 전략의 출현과 그에 따른 주문 크기의 감소로 점점 더 심각 해지고있다. ATS는 익명으로 더 많은 거래를 제공하고 거래가 발생하기 전에 특정 주문 정보를 표시하지 않고 이러한 필요성에 부응했습니다. 이러한 유형의 ATS는 "어두운 수영장"으로 알려지게되었습니다. [13]

다크 웅덩이는 약탈적인 상인으로부터 피난처로 처음에 묘사했다. 그들은 부분적으로는 기관 투자가들의 대량 주문을 앞당기 기 위해 무차별 한 속도를 사용하는 고 빈도 거래자를 제외시킴으로써이를 달성했다. 이러한 안전 약속에 감탄하여 기관 트레이더들은 ATS를 거래 요구에 대한 해결책으로 받아 들였습니다. 불행히도, 이러한 투자자들이 추구 한 안전 장치는 너무나도 종종 환상적이었습니다.

어둠 속에서 나쁜 일들이 일어날 수 있습니다.

임계 질량을 달성하기에 충분한 유동성을 끌어들이는 것은 많은 어두운 수영장에서 지속적인 도전 과제로 입증되었습니다. 그들은이 실존 적 문제를 다양한 방법으로 다루었 다. 예를 들어, 많은 다크 풀 운영자는 자신의 독점적 인 트레이딩 데스크가 자신의 풀에 액세스 할 수있게 허용하고 다른 운영자는 계열사가 풀 내에서 거래하도록 허용했습니다. 그리고 다른 사업자들은 고속 거래자에게 어두운 수영장에 대한 접근 권한을 부여했습니다. [17] ATS 가입자가 거래 상대방을 가능한 한 신속하고 일관되게 찾을 수 있도록하기 위해.

이러한 접근법의 타당성을 제외하면, 다크 풀이 유동성을 위해 갖춰야 할 절대적인 필요성은 그들과 그들의 가입자 사이에 일정한 이해 관계의 충돌을 더욱 심화 시켰음을 암시합니다. 이러한 이해 상충을 적절히 관리하지 못하면위원회는 다크 풀 운영자에 대한 여러 가지 집행 조치를 최근 몇 년 동안 가져왔다. 예를 들어, 2011 년에위원회는 어두운 수영장에서 독점 거래가 발생하지 않았다고 거짓 광고를 한 어두운 수영장 운영자에 대해 집행 조치를 취했습니다. 실제로 사업자 계열사 중 하나는 수영장에서 독점적 인 거래에 종사했을뿐만 아니라 비밀리에 정보의 불공정 한 이익을 누리고 있으며이를 통해 가입자의 거래를 앞당겼습니다.

그러나이 사건의 교훈은 청각 장애인의 귀에 들러 보였습니다. 불과 몇 달 전까지 만해도위원회는 가장 오래된 어두운 수영장 운영자 중 한 사람에 대한 또 다른 집행 조치를 결정했는데, 그 이유는 수영장 내의 소유 거래에 종사하고 있음을 공개하지 않았기 때문입니다. 이 어두운 풀 운영자는 또한 운영자의 컴플라이언스 부서가 부적절하다는 안내에도 불구하고 독점적 인 거래 데스크에 다른 가입자보다 불공정 한 정보를 제공했습니다.

물론 이해 상충은 많은 상상 속에서 나온다. 예를 들어, 위원회는 가입자의 기밀 정보를 보호하지 못해 어두운 풀에 대한 집행 조치를 취했습니다. 작년에 커미션위원회는 큰 흑인 수영장의 한 사업자에 대해 집행 조치를 취했다. 그 이유는 무엇보다 비밀리에 고속 거래자에게 다른 주문 유형에 비해 부당한 이득을주는 특별 주문 유형을 제공했기 때문이다. 흥미롭게도, 이 정통 어두운 수영장 운영자는 담장의 양면을 어떻게 연주하는지 알았습니다. 고주파 거래자에게 불공정 한 우위를 부여하는 것 외에도, 이 사업자는 선호하는 가입자 중 일부가 매우 높은 고주파 거래자와의 거래를 피하는 것을 비밀리에 허용했습니다.

어두운 수영장 운영자에 의한이 잘못된 음모는 적어도 일부 시장 참여자가 브로커 - 딜러가 운영하는 어두운 수영장의 능력에 대한 믿음을 잃게 만들었던 것으로 보인다. [26] 규제 개입을 저버린이 시장 참여자들은 스스로 문제를 해결하는 것처럼 보입니다. 가장 큰 자산 관리자 중 9 명은 기관 투자가가 운영하고 독점적으로 운영하는 자체적 인 다크 풀을 형성하기 위해 함께 묶었습니다. 보고서에 따르면이 새로운 "구매 측면 기관 만"의 어두운 수영장의 목표 중 하나는 기존의 일부 장소에서 볼 수 있었던 이익 중심의 갈등 유형을 제거하는 것입니다. [28] 약 14 조 달러의 자산을 관리하는 구매자 측 투자자들은 시장이 제대로 작동하지 못한다는 명백한 경고 인 것처럼 보입니다.

어두운 수영장에서 빛을 비추다.

다크 풀에 대한 집행 조치를 실행하는 공통점은 시장 참여자가 이러한 ATS가 작동하는 방식에 대한 중요한 정보가 없으며 심각한 이해 상충 문제가 있다는 것입니다. 오늘날위원회는 특정 ATS가 투명 해 지도록 요구하고 교환소 등록을 면제받을 자격이 있는지 확인하기 위해위원회 검토를 요구함으로써 흑점에 많은 빛을 쏟아 붓는 조치를 취합니다. 오늘 제안 된 규칙과 개정안에는 대부분의 유형의 주식을 투자자와위원회에 제공하기 위해 ATS가 필요합니다. 중요한 것은 오늘날의 제안서가 요구하는 많은 공개 내용은위원회 및 다른 규제 당국이 어두운 수영장에 대해 취한 집행 조치의 핵심에 놓여있는 바로 그 종류의 이해 상충을 밝혀 내야한다는 것입니다.

예를 들어, 이 제안은 해당 ATS 운영자에게 독점적 인 방식으로 또는 다른 계열사가 ATS에 거래를 제출하는지 여부를 공개하도록 요구합니다. 적용 대상 ATS는 또한 특별 주문 유형 및 거래 정보에 대한 특혜 액세스와 같이 가입자가 가입자의 일부분을 다른 가입자보다 유리하게 누릴 수 있는지 여부를 공개적으로 공개해야합니다. 제안서는 또한 커버 된 ATS에게 가입자 정보의 기밀성을 보장하기위한 정책 및 절차를 공개하도록 요구할 것이며, 이러한 ATS는이 정보에 액세스 할 수있는 직원 및 제 3 자의 지위를 식별해야합니다.

오늘날의 제안에 따라 요구 될 추가 공시는 투자자 및 중개인 - 딜러가 주문을 전달하고자하는 ATS에 대해보다 정확한 정보를 바탕으로 결정할 수 있도록하는 데 큰 도움이 될 것입니다. 그러나위원회는 그곳에서 멈추지 않아야합니다. 대신위원회는 추가 조치가 필요한지 여부를 신중하게 고려해야한다. 예를 들어, ATS가 ATS 운영 이외의 다른 활동에 종사하는 것을 금지해야하는 많은 ATS와 대립하는 이해 충돌이 너무 까다 롭지 않습니까? 또한위원회는 비공개 거래에 관한 2009 년 제안을 폐기하고 현재 주식 시장에서 ATS가 주문을 표시하는 기준을 낮춰야하는지 여부를 결정해야합니다.

또한위원회가 정부 증권을 독점적으로 거래하는 플랫폼을 포함하도록 규제 ATS를 확대해야하는지, 그리고 이들 기업이 운영에 대해 공개해야하는 정보를 검토해야 할 것으로 기대합니다. 이 보도 자료에는 이러한 중요한 문제에 대한 질문이 포함되어 있으며 의견 제시 자들이 의견을 수렴하여위원회가 다양한 시장 참가자의 지식, 견해 및 경험을 활용하여 새로운 규칙을 추구 할 수 있도록 노력할 것을 촉구합니다.

길 앞.

진화하는 시장 구조를보다 광범위하게 살펴보면 ATS는 앞으로도 계속 중요한 역할을 수행 할 것입니다. 그럼에도 불구하고 그 역할의 정확한 윤곽과 그것이 투자자에게 미칠 수있는 함의는 즉시 분명하지 않습니다. 특히위원회는 시장을 감독하는 데있어 특정 이슈를 탐구해야한다고 생각합니다.

첫째, 무역 채권의 어두운 풀의 평균 거래 규모가 채권 시장의 채권 거래량과 같은 수준으로 떨어지면 [34] 블록 트레이딩의 미래는 무엇인가? 미래는 대형주와 소형주에 따라 다른가? 그리고 블록 거래는 오늘날의 시장을 지배하는 알고리즘 주도 거래를 설명하기 위해 다시 개념화해야합니까? 예를 들어, 시장 참여자는 블록 거래를 고정 주식 수가 아닌 평균 일일 거래량의 비율로 재정의해야합니까? 둘째, ATS는 부정 행위의 유형에 관여하지 않고도 실행 가능한 충분한 유동성을 유치 할 수 있습니까? 앞에서 언급 한 집행 조치가 시작 되나요? 고주파 및 기타 알고리즘 거래자없이 ATS가 살아남을 수 있습니까? 그렇지 않다면 ATS는 의미있는 블록 거래를 촉진 할 수 있습니까? 셋째, 현행 규제 구조가 다크 풀 확장에 찬성 하는가? 그렇다면 우리 주식 시장의 복잡성과 분열을 어떻게 예견 할 수 있습니까? 집행위원회는 ATS의 성장을 제한 할 것을 고려해야 하는가? 특히 일부 연구에서 제시 한 바와 같이 그 증가가 가격 발견의 질을 위협하기 시작하는 경우에 그렇다. [36] 대안으로, 위원회는 어둠 속에서는 금융 장비 시장에 관한 두 번째 지침, 즉 MiFID II가 유럽의 소액 주문에 도움이 될 것입니다. [37] 어쨌든 유럽위원회는이 유럽 실험을 모니터링하고 어떤 교훈을 얻을 수 있는지 알아야한다고 생각합니다. 넷째, ATS는 블록 거래를 용이하게하는 가장 좋은 모델입니까? 그렇지 않다면 어떤 다른 접근법이 나아질 수 있습니까? 왜 블록 거래를위한 거래 장소를 설립하려는 최근의 노력이 시장 참여자가 그러한 거래에 관심을 갖고 있음에도 불구하고 블록 거래를 금융 위기 이전의 수준으로 되돌려 놓지 않은 이유는 무엇입니까? [38] 그리고 마지막으로 고정 수입 증권의 ATS가 이러한 시장에서 전통적인 중개인 - 딜러 활동의 축소로 인한 진공? [39]

분명히 우리 자본 시장의 끊임없이 변화하는 본질은 혁신과 추세를 시장에 내놓을 수있는 지식과 정보를 갖춘 적극적인 참여자가되어야합니다. SEC는 정보가 부족하거나 단순한 수동 관찰자 일 때 대중에게 잘 제공되지 않습니다. 오늘 제안 된 규칙은위원회, 직원 및 일반 대중이 시장의 어두운 부분에 대한 더 나은 가시성을 가질 수있게합니다.

궁극적으로 정보에 기반한 규제 기관은보다 효과적인 규제 기관이며, 효과적인 규제 기관은 투자자 신뢰와 시장 무결성을 위해 매우 중요합니다.

결론.

결론적으로, 나는 오늘의 주식 시장에서 중요한 역할을하는 ATS의 감독을 강화하려는 유럽 집행위원회 (Commission)의 노력에서 중요한 진일보를 보였기 때문에 제안 된 규칙과 개정안을 승인 할 투표를 할 것이다. 그러나 투자자가 충분한 정보에 입각 한 의사 결정을 내리는 데 필요한 공개 유형에 액세스 할 수 있도록하기 위해해야 ​​할 일이 많이 남아 있다는 점에 유의해야합니다.

마지막으로, 무역 및 시장 부문, 경제 및 위험 분석 부서, 법률 고문실 및 노력과 노력에 관심을 기울이고 싶습니다.

[1] NMS 스톡 대체 거래 시스템의 규제, 증권 거래법 제 34-76474 호 (2015 년 11 월 18 일) (파일 번호 S7-23-15) ( "Reg ATS 투명성 제안"). gov / rules / proposed / 2015 / 34-76474.pdf.

[2] 게리 쇼 터 (Gary Shorter)와 레나 밀러 (Rena S. Miller), 주식 거래의 다크 풀 : 정책 우려와 최근 개발, 의회 조사 서비스, 1, 5 (9 월 16 일, 2014) (ATS는 1960 년대 후반에 처음 등장했다. "Reg NMS는 수작업으로 제출 된 교환 전자 (비 전자) 견적을 보호하는 이전 규칙을 폐지함으로써 어두운 수영장을 포함하여 더 혁신적인 전자 거래 장소를 육성하는 데 도움을줌으로써 ATS의 확장을 도왔다" , fas. org/sgp/crs/misc/R43739.pdf에서 구할 수 있습니다. 블룸버그 통신 (BloombergBusiness) (2007 년 10 월 3 일) ( "수년간 무역 거래 시스템 또는 ATS가 지난 몇 년 동안 주식 거래 비중이 증가했다"고 지적하면서 데이비드 Bogoslaw, 최근 블룸버그 / bw / stories / 2007-10-03 / big-news에서 구할 수있는, 거래 된 주식 수량과 이러한 거래를 숨기거나 익명으로 유지할 수있는 능력에 대한 동기가되었습니다. 상인 - 어둠 - 수영장으로의 다이빙 - 비즈니스 - 주 - 비즈니스 - 뉴스 - 주식 시장 및 재정적 자문; Leslie Boni et al. , Dark Pool Exclusivity Matters, 2 (2012 년 5 월), bankofcanada. ca/wp-content/uploads/2012/11/David-Brown. pdf에서 사용 가능; 리차드 헨더슨, Reg NMS, the Trade News (2013 년 5 월 14 일), Thetradenews / Regions / Americas / Judgement-day-approaches-Reg-NMS /에서 이용 가능.

[3] ATS 투명성 데이터 분기 별 통계, 2015 년 3 분기 FINRA 참조, finra. org/industry/ats/ats-transparency-data-quarterly-statistics; 2015 년 10 월 1 일부로 SEC에 파일 형식 ATS가있는 대체 거래 시스템, SEC에보고 된 증권 거래위원회 (2015 년 10 월 1 일) (위원회에 등록 된 86 개 ATS), see. gov/foia/ats /atslist1015.pdf. 38 개 이상의 활성 ATS 중 38 개는 현재 NMS 주식을 거래합니다. Reg ATS 투명성 제안을 참조하십시오.

[4] 규제 시스템 준수 및 무결성, 증권 거래법 (Securities Exchange Act) 제 73639, p.55 (2014 년 11 월 19 일) ( "2014 년 18 주간 FINRA 규칙 4552에 따라 ATS에서 수집 한 데이터를 토대로 ATS의 거래량은 NMS 주식의 총 달러 금액의 약 18 %를 차지했으며, 개별 ATS는 5 % 이상을 실행하지 않았습니다. "), sec. gov/rules/final/2014/34-73639.pdf에 있음; 풀의 어두운면 : 2015 년 9 월 15 일 Rosenblatt Securities의 통계를 보면 2015 년 9 월 15 일 ATS 거래가 18 % 미만을 차지하고 있음을 보여주는 2015 년 9 월 15 일 규제 당국의 행동, 건강한 시장 7-8에서 투자자가 알아야 할 내용 2015 년 특정 기간 동안 모든 통합 볼륨), static1.squarespace / static / 5576334ce4b0c2435131749b / t / 56213828e4b05c7f88ae68b3 / 1445017640977 / DarkSideofthePoolsReport. pdf에서 확인할 수 있습니다.

[5] Scott Patterson, 'Dark Pools'Face Scrutiny, Wall Street Journal (2011 년 6 월 5 일), wsj / articles / SB10001424127887324069104578527361102049152에서 사용 가능; 월스트리트 주간 (HFT), 월스트리트 위크 (2015 년 7 월 19 일) ( "2005 년, Reg NMS 구현 이전에 어두운 수영장은 3 ~ 5 % 시장은 오늘날 대부분의 경우 15-18 % 정도이고 계속 성장하고 있습니다. "), wallstreetweek / read / a-guide-to-high-frequency-trading-hft /에서 구할 수 있습니다.

[6] 규제 시스템 Compliance and Integrity, 증권 거래법 (Securities Exchange Act) 제 73639 호 (2014 년 11 월 19 일), sec. gov/rules/final/2014/34-73639.pdf.

[7] 변동성은 흔들리지 않는 시장으로, BIS 분기 별 리뷰 (2014 년 9 월 14 일) (금융 위기 이후의 기간을 "비정상적인 평온의 연장 된 기간"으로 간주하여 시장에서의 변동성이 낮음을 특징으로 함) bis. org/publ/qtrpdf/r_qt1409a. htm. 시장이 극심한 변동성을 경험할 때 어두운 수영장은 일반적으로 거래량이 감소하는 것으로 나타났습니다. 이러한 상황에서 거래자는 일반적으로 거래가 적시에 완료 될 수 있도록하는 데 더 많은 관심을 가지고 있으며 최상의 실적을 기대하기가 쉽지 않기 때문입니다 어두운 수영장에서 가격이 나옵니다. 예를 들어 , Sam Mamudi, Dark Pools Bloomberg / news / articles / 2015-08-24 / dark-pools-are-the-losers에서 볼 수있는 BloombergBusiness (2015 년 8 월 24 일) - exchanges-get-huge-volume-from-rout. 금융 위기 이후의 기간은 일반적으로 평온한 기간 이었지만 예외가있었습니다. 지난 몇 년 동안 시장은 변동성이 커진 단발성 에피소드를 여러 번 경험했습니다. 사실, 지난 여름 혼자서 혼자서 그리스 경제 위기가 두드러지게 둔화 될지도 모른다는 두려움이 확산되면서 그리스 경제 위기가 한창 이어진 7 월에 처음으로 변동성이 급격하게 증가하는 것을 목격했습니다. 투자자들이 그리스 채무 위기에서 로이터를 피할 때 Sinead Carew, Wall St. 이 하락한 것을 참조하십시오. Reuters / article / 2015 / 06 / 29 / us-markets-stockus-idUSKCN0P91NO20150629에서 얻을 수있는 Reuters (2015 년 6 월 29 일); 샘 마무 디 (Bloomberg / news / articles / 2015-08-24 / dark-pools-as-the-losers-as-the-losers-as-the-losers-as - 교환 - 거대 - 대량 - 볼륨 - 에서 - 루팅.

[8] 게리 쇼터 (Gary Shorter)와 레나 밀러 (Rena S. Miller), 주식 거래의 어두운 수영장 : fas. org/sgp/crs/misc/에서 구할 수있는 의회의 연구 서비스 4-5 (9 월 16 일, 2014) R43739.pdf.

BloombergBusiness (2007 년 10 월 3 일) (2007 년, "전통적인 거래에 대한 엄청난 양의 주식 포기는 점점 더 어려워지고, 비용이 많이 들며 잠재적으로 "블룸버그 / bw / stories에서 구할 수있는 다크 풀 (dark pools)로 알려진 최근의 대안 거래 시스템의 출현으로 이어진다."), 2007-10-03 / 큰 거래자 - 어둠 - 수영장 비즈니스 - 주 - 비즈니스 - 뉴스 - 주식 시장 및 금융 조언.

[11] 주식 시장 구조 문학 검토 파트 II : 고주파 거래, 무역 및 시장 부문, 증권 거래위원회 (2014 년 3 월 18 일) (HFT 대리인은 높은 메시지 요금, 주문 취소 및 변경 , 높은 주문 대 거래 비율, 작은 거래 규모 및 거래 속도 증가 등이 있습니다. 이 프록시는 일반적으로 모든 형태의 알고리즘 거래 및 컴퓨터 지원 거래의 광범위한 현상과 관련됩니다. "), sec. gov/marketstructure /research/hft_lit_review_march_2014.pdf.

[12] Christopher Mercurio, Dark Pool Regulation, Banking and Financial Law 69 (2013) (Bank of Financial and Financial Law 69 (2013))의 검토를 참조하십시오 ( "5 년간 갑판 수영장 거래가 꾸준히 늘었습니다"). edu / rbfl / files / 2014 / 03 / RBFL-V.-33_1_Mercurio. pdf; Reg ATS 투명성 제안 ( "2009 년 3/4 분기에 어두운 수영장으로 운영되는 ATS의 수가 32 개에서 40 개 이상으로 증가했습니다.").

[13] Haoxiang Zhu, 다크 풀 (Harm Price Discovery) , 2 (2013 년 11 월 16 일), mit. edu/에서 사용 가능

zhuh / Zhu_darkpool. pdf; CNBC (2013 년 1 월 23 일) 익명 내부자 거래를 가능하게하는 도구 인 "다크 풀 (Dark Pools)"을 노리는 Tom Winter는 "모든 거래소에는 익명 성이 있고 다크 풀은 비밀 수준이 높습니다 cnbc / id / 100400981에서 거래가 성립 될 때까지 거래의 규모 나 참가자의 신분이 드러나지 않기 때문에).

[14] , 파이프 라인 거래 시스템 LLC의 문제 외. , Exchange Act Release No. 65609, 10 (2011 년 10 월 24 일) ( "2008 년과 2009 년에 발표 된 보도 자료 및 기타 마케팅 자료에 따르면 파이프 라인은 ATS가 '통계적 중개인'과 ' 고주파 거래 운영. ""), sec. gov/litigation/admin/2011/33-9271.pdf ( "파이프 라인 정산")에서 이용 가능; James B Stewart, Barclays Suit Shadows of Shadows, The New York Times (2014 년 7 월 4 일) ( "많은 어두운 수영장이 초기에 고주파 거래자를 금지하고 대중과의 거래에 대한 의문을 표시했다. 뉴욕 증권 거래소 ")는 nytimes / 2014 / 07 / 05 / business / barclays-suit-sheds-light-on-shadows. html 거래가 가능합니다. _r = 0; Jeremy Grant, 불투명 한 거래 플랫폼 인 Dark Times (2014 년 6 월 26 일) ( "[b] anks는 자신의 어두운 수영장을 보유하는 것뿐만 아니라 HFT 증거보다 훨씬 더 경쟁력있는 압력으로 인해 움직였습니다. ft / intl / cms / s / 0 / 97810c5e-fd1c-11e3-8ca9-00144feab7de. html # axzz3r7a8driD에서 사용 가능).

BloombergBusiness (2007 년 10 월 3 일) ( "수년간의 무역 거래 시스템 또는 ATS가 지난 몇 년 동안 주식 거래의 비중이 증가했다"고 지적하면서 David Bogoslaw, 블룸버그 / bw / stories에서 구할 수있는 "2007 년 10 월 03 일에, 최근에 그들의 사용 동기는 거래되는 주식의 양과 이러한 거래를 숨기고 익명으로 유지하는 능력이었다." / 큰 거래자들 - 어둠 속으로 빠져들는 사업들 - 사업 뉴스 - 주식 시장 및 재정적 조언; 풀의 어두운면 : 투자자들이 규제 당국의 조치, 7-8, 건강한 시장 (2015 년 9 월 15 일)에서 알아야 할 내용 ( "기관 투자가들이 갈수록 더 커진 알고리즘 거래자를 피하기 위해 점점 더 어두운 수영장으로 모여 들었다" 대규모 주문 식별 및 활용에 효과적입니다. "), static1.squarespace / static / 5576334ce4b0c2435131749b / t / 56213828e4b05c7f88ae68b3 / 1445017640977 / DarkSideofthePoolsReport. pdf에서 확인할 수 있습니다.

[16] 파이프 라인 정산 (행정 절차 및 휴전 절차 수립, 결과 확인, 구제책 제정 및 휴전 명령 중단 명령)을 참조하십시오.

[17] UBS Securities LLC의 증권 거래법 제 74060 호 (2015 년 1 월 15 일) (sec. gov/litigation/admin/2015/33-9697.pdf에 있음)를 참조하십시오. Max Colchester et al. , Deutsche Bank, UBS가 Dark-Pools Trading Probe에 빠져 들었음 (월스트리트 저널, 2014 년 7 월 30 일) (UBS와 Deutsche Bank AG는 고 빈도 거래자들에 대한 조사에 대해 다양한 규제 당국과 협조 중임을 발표했습니다. 이 엔티티의 어두운 풀에서 재생). wsj / articles / deutsche-bank-ubs-sucked-into-dark-pools-trading-probe-1406637594에서 볼 수 있습니다.

[18] ITG Inc. 와 Alternet Securities Inc. 의 증권 거래법 제 75672 호 (2015 년 8 월 12 일)에서 SEC. gov/litigation/admin/2015/33-9887에서 확인할 수 있습니다..pdf; UBS Securities LLC의 증권 거래법 제 74060 호 (2015 년 1 월 15 일) (sec. gov/litigation/admin/2015/33-9697.pdf에서 구할 수 있음) LavaFlow, Matter of LatterFlow, 증권 거래법 제 72673 호 (2014 년 7 월 25 일), sec. gov/litigation/admin/2014/34-72673.pdf에서 구할 수 있습니다. Liquidnet, Inc. 의 Matter, 증권 거래법 제 72339 호 (2014 년 6 월 6 일), sec. gov/litigation/admin/2014/33-9596.pdf에서 구할 수 있습니다. eBX, LLC의 증권 거래법 제 67969 호 (2012 년 10 월 3 일)에서 sec. gov/litigation/admin/2012/34-67969.pdf에 있음; 및 파이프 라인 정산.

[19] 파이프 라인 결산을 참조하십시오. 변호사의 조언에 따라 Pipeline은 궁극적으로 "대부분의 고객에게 파이프 라인 ATS에서 거래되는 불특정 Pipeline 계열사의 가능성을 공개했습니다."ID. 그러나 파이프 라인은 "고객이 주문한"주문 거래를하지 않는다는 오도 된 진술을 수정하지 않았으며 다크 풀의 거래 기회는 다른 고객들에 의해 제공되어 완전히 "자연 스럽다"는 오해의 여지가있는 진술을 수정하지 않았다. 신분증. 또한, 파이프 라인은 자사의 계열사가 파이프 라인 ATS에 대한 대다수의 거래를 수행했음을 공개하지 않았으며, 이는 공개 성명과 더 일치하지 않습니다. 신분증.

[21] ITG Inc. 와 Alternet Securities Inc. 의 Matter, 증권 거래법 제 75672 호 (2015 년 8 월 12 일). sec. gov/litigation/admin/2015/33-9887.pdf에서 구할 수 있습니다.

[23] LavaFlow, Matter of LatterFlow, 증권 거래법 제 72673 호 (2014 년 7 월 25 일). sec. gov/litigation/admin/2014/34-72673.pdf에서 구할 수 있습니다.

[24] UBS Securities LLC의 증권 거래법 제 74060 (1 월 15 일, 2015)은 sec. gov/litigation/admin/2015/33-9697.pdf에서 구할 수 있습니다.

[26] 존 맥 크랭크 (John McCrank), Luminex '다크 풀 (Dark Pool)'은 거래 개시에 앞서 73 명의 회원을 확보했다. 로이터 통신 (2015 년 10 월 4 일)

(Luminex를 소유하고 있으며 미국 펀드 자산의 40 %를 공동 관리하는 컨소시엄이 거래 비용을 낮추고 이익 추구에 따른 이해 상충의 유형을 제거하기 위해 거래 플랫폼을 시작했다고 말했습니다 기존 개최지 "). 로이터 / 기사 / 2015 / 10 / 05 / us-luminex-stocks-idUSKCN0RZ01I20151005 # ccmW2syscx2gyUzf.97.

[28] John McCrank, Luminex '다크 풀'은 거래 개시에 앞서 73 명의 회원을 모집 중이며, Reuters (2015 년 10 월 4 일)

(Luminex를 소유하고 있으며 미국 펀드 자산의 40 %를 공동 관리하는 컨소시엄이 거래 비용을 낮추고 이익 추구에 따른 이해 상충의 유형을 제거하기 위해 거래 플랫폼을 시작했다고 말했습니다 기존 개최지 "). 로이터 / 기사 / 2015 / 10 / 05 / us-luminex-stocks-idUSKCN0RZ01I20151005 # ccmW2syscx2gyUzf.97.

[29]이 숫자는보고 된 수치에서 이러한 투자자가 마지막으로이 수치를보고 한 이래로 관리중인 자산의 가능한 변화를 설명하기 위해 축소되었습니다. 보도 자료, 9 명의 주요 투자 관리자가 Luminex, 새로운 미국 주식 거래 장소 인 Luminex (2015 년 1 월 20 일) (Luminex 창립자 인 BNY Mellon, BlackRock, Fidelity, JP Morgan Asset Management 및 T Rowe 가격은 각각 1.6 조 달러, 4 조 652 억 달러, 2 조 달러, 1.6 조 달러 및 7,312 억 달러), luminextrading / pdf / nine_leading. pdf에서 확인할 수 있습니다. Invesco, 2015 년 8 월 31 일 Invesco (2015 년 9 월 9 일) (Inexco / site / global / pdf / investor에서 제공되는 2015 년 9 월 9 일 관리 자산 7,764 억 달러) /media/press_releases/2015_09_09.pdf; 캐피털 그룹, 캐피털 그룹 (자본 관리 그룹은 2014 년 12 월 31 일 현재 1 조 397 억 달러의 자산 관리를보고하고 있음)은 thecapitalgroup / our-company / news-room. html에서 구할 수 있습니다. State Street Global Advisors, Overview (2015 년 3 월 31 일 현재 2 조 4 천억 달러의 자산 관리 보고서)는 ssga / global / en / about-us / who-we-are / overview. html에서 제공됩니다.

[30]이 공시는 제안 된 ATS-N 서식의 III 부와 IV 부에 의해 요구 될 것이다. Reg ATS 투명성 제안을 참조하십시오.

이드. 중요한 것은 ATS가 기밀 거래 정보에 액세스 할 수있는 직원 및 제 3 자에 대해 개인 식별 정보를 공개 할 필요가 없다는 것입니다. 신분증.

다크 풀.

'다크 풀'의 정의

어두운 수영장은 증권 거래를위한 개인 금융 포럼 또는 교환입니다.

'어두운 수영장'을 깨기

대체 거래 시스템의 일종 인 다크 풀 (Dark pool)은 투자자에게 매매가 실행될 때까지 의도적으로 전신환없이 주문하고 거래를 할 수있는 기회를 제공합니다. 그들은 많은 증권을 포함하는 블록 거래를 위해 기관 투자가에 의해 주로 사용됩니다.

다크 풀 거래의 가장 큰 장점은 대규모 거래를하는 기관 투자가가 구매자와 판매자를 찾는 과정에서 손을 대지 않아도된다는 것입니다. 이렇게하면 달리 발생할 수있는 막대한 가격 절하가 방지됩니다. 예를 들어, 투자 은행이 50 만주의 주식을 옮기려했다는 대중의 지식이 있다면, 그 은행은 모든 주식에 대해 구매자를 찾았을 때 거의 확실하게 가치가 하락할 것입니다. 전자 거래 플랫폼을 통해 가격이 시장 압력에 훨씬 더 신속하게 대응할 수있게됨에 따라 이러한 위험은 더욱 커질 수 있습니다. 그러나 거래가 실행 된 후에 만 ​​새로운 데이터가보고되면 뉴스는 시장에 미치는 영향이 훨씬 적습니다.

어두운 수영장에는 여러 가지 종류가 있습니다. Morgan Stanley (MS) MS Pool 및 Goldman Sachs (GS) Sigma X와 같은 브로커 또는 딜러 소유의 거래소. 그들의 개인 고객에게 개인 거래를 제공하는 독립적으로 소유 된 교환; 뉴욕 증권 거래소의 유로 넥스트 (Euronext)와 같은 공공 거래소가 운영하는 사설 교환 시장이있다. 개인 소유 시장은 자국 시장 내에서 가격을 발견 할 수 있지만 브로커 나 기존 회사가 운영하는 어두운 수영장은 공공 거래소에서 가격을 파생합니다.

그들의 불길한 이름과 투명성의 부족 때문에 어두운 수영장은 종종 대중이 매우 모호한 기업으로 간주됩니다. 실제로 어두운 수영장은 SEC에 의해 엄격히 규제됩니다. 그러나 어두운 시장에서의 거래량이 엄청나기 때문에 특정 증권의 공개 가치가 점점 더 신뢰할 수 없거나 부정확하다는 사실이 매우 우려됩니다. 다크 풀 (dark pool) 교환으로 약탈적인 고주파 거래 (HFT)를위한 훌륭한 사료를 제공한다는 우려가 제기되고있다.

왜 그 암흑 군중은 무엇이며 사람들은 왜 그 안에서 거래합니까?

지난주 수십개의 주가는 월 스트리트 전역의 사람들이 머리를 긁어 모으는 이상한 거래 활동으로 인해 폭력 사태를 경험했습니다.

그리고 투자자들은 누가 (어떤 회사)이 가격 변동을 일으켰는지, 또는 왜 그들이이 주식을 견디는 활동에 종사했는지 알지 못하지만, 누구든지 그들이 어둠의 수영장에서 거래하고 있었다는 것을 알고 있습니다.

어떤 질문을 묻습니다 : 도대체 왜 어두운 수영장이며, 사람들은 왜 그 안에서 거래하고 있습니까?

이에 대해 Business Insider는 MIT Sloan School of Management에 연락하여 교수 Haoxiang Zhu와 대화를 나누었습니다. 그는 어두운 수영장이 투자자, 교환, 거래에 어떻게 영향을 미치는지 연구합니다. 작품.

그러나 Zhu 교수의 매혹적인 연구에 들어가기 전에 어둠의 웅덩이가 어디에서 왔는지 확인하십시오.

우리는 어두운 수영장으로 먼저 잠긴다.

다크 풀은 1980 년대에 일부 기관 투자가들이 공공 거래소 또는 중개인들의 눈을 피할 수있는 장소에서 거래를하기 시작하면서 시작되었습니다. They wanted to be able to buy or sell large quantities of stocks without affecting the market and thus get better execution prices.

Around 2005 these dark pools only made up 3%-5% of market activity.

Then things started changing in 2007, when the SEC passed new regulations known as Reg NMS (Regulation National Market System).

In Reg NMS were provisions that seriously upped competition for the exchanges. For one, it got rid of rules that protected manual quotations by exchanges. All of the sudden investors had the option of skipping exchanges if they could find a better price more quickly elsewhere.

Broker-dealers saw an opportunity in this (and in the rise of automated trading), and they started setting up their own dark pools. Institutional investors and bulge bracket banks started heading over to them to save on trading costs.

Today trading in dark pools accounts for about 12% of volume in the US.

Ultimately, the key benefit of trading in the dark pool is "price improvement". Say the bid for a stock on an exchange is $10.00, and the first asking price is $10.10. A typical dark pool will set the price at $10.05, the midpoint between the bid and the ask.

And traders like that. No, they love that.

The thing is, though, you don't know who else is in the dark pool with you and you don't know if anyone wants what you're selling at all.

So how do brokers decide to send an order into a dark pool if they don't know what's inside?

Some brokers cut "payment for order flow" deals where they agree to send orders to a certain dark pool.

Another, more controversial way they do this is by getting "indications of interest" (IOI) from dark pools. The IOIs can contain any of the following pieces of information - the ticker of stock, the buy/sell interest, the price, or how much is up for grabs.

Sounds like a price quote right? Nope.

This IOI is not a hard and fast quote and is not made public across the market. The SEC has proposed making them quotes, but it hasn't happened.

Another downside to the dark pool, which comes from not knowing whether or not what you need (a buyer or seller) is even in there, is the fact that you may not be able to get your order filled as quickly as on the open exchange.

That's where Professor Zhu's latest research comes in. His paper is called "Do Dark Pools Harm Price Discovery."

According to Zhu, even though you can get a good price in a dark pool, investors lose when they can't get their order filled ASAP. In the end, he says, it all has to do with risk and volatility.

"You really want to sell this stock because it's costly to hold it on your balance sheet," Zhu explained. "The more you delay the more the stock price could move, which is volatility. The higher the volatility the more costly it is to hold the position."

How dark pools widen spreads on open exchanges.

To ensure that someone, like a market maker, is on the other side of their trade when they need them, Professor Zhu has found that informed traders are heading back to the exchanges. They're self-selecting.

That means two things. Market makers at the exchanges learn more precise information about a stock from informed traders trying to make the best trade. When market makers see more informed traders coming, they widen the spread between the bid and ask so they don't lose too much.

What does this mean for you?

On the upside, it means investors handling your retirement account etc. could be getting better deals on stocks in a dark pool.

On the downside, if what Professor Zhu's thesis is correct, dark pools are widening spreads on open exchanges, which no one likes because it makes a stock more expensive.

That aside though, the biggest hazard in dark pools is that we don't know how they operate or who's operating inside them.

Earlier this month the SEC charged one dark pool operator, eBX LLC, with sharing their clients' confidential trading information with an outside company. That includes information about their clients' unexecuted orders.

"Dark pools are dark for a reason: buyers and sellers expect confidentiality of their trading information," said Robert Khuzami, Director of the SEC's Division of Enforcement. "Many eBX subscribers didn't get the benefit of that bargain - they were unaware that another order routing system was given exclusive access to trading information that it used for its own benefit."

eBX paid an $800,000 fee to settle the charges, but who knows how much they gained by sharing the information.